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经济政策不确定性与企业成本结构决策

发布时间:2021-11-13 09:09所属平台:学报论文发表咨询网浏览:

摘要:以1995~2019年沪深A股上市公司为样本,对经济政策不确定性与企业成本结构决策之间的关系进行实证检验。研究发现:经济政策不确定性显著提高了企业成本弹性,在我国特殊的制度背景下,上述关系受到产权性质和行业管制因素的调节作用,在最终控制人为非国有、未受

  摘要:以1995~2019年沪深A股上市公司为样本,对经济政策不确定性与企业成本结构决策之间的关系进行实证检验。研究发现:经济政策不确定性显著提高了企业成本弹性,在我国特殊的制度背景下,上述关系受到产权性质和行业管制因素的调节作用,在最终控制人为非国有、未受到行业管制的企业中表现更为显著。

  关键词:经济政策不确定性;成本结构;需求不确定性;融资约束

经济政策论文

  引言

  2008年金融危机爆发之后,各国政府增强了对经济运行的干预程度。宏观经济政策通过经济前景预期、行业前景预期、信息环境和资本成本等渠道影响企业行为决策,进而改变企业产出,最终作用于经济产出以实现调控目标[1]。宏观经济政策在调节市场失灵,促进资源合理配置和减少经济波动等方面具有重要作用。

  但是在政策的制定、出台、实施的过程中,经济主体无法准确预测政策是否改变以及改变的时间、方式和潜在影响,产生了经济政策不确定性,对于宏观经济运行及微观经济活动均存在显著影响。现有文献研究表明,经济政策不确定性加剧了宏观经济和金融资产的波动,对企业投资决策、研发及创新支出、风险承担等方面均存在显著影响[2-5]。但是经济政策不确定性对于企业经营的重要环节—成本管理存在怎样的影响,现有研究却极少关注。管理会计的成本性态分析根据成本总额与业务量之间的依存关系,将企业成本划分为变动成本与固定成本。

  成本结构指的是变动成本与固定成本的相对比例关系,变动成本的比例越大则称成本结构更具弹性,反之则更具刚性,成本弹性反映了企业收入变化所引起的成本平均变动率。在成本结构完全弹性的情况下,营业收入与成本同步变动,此时企业利润与收入的协同运动关系较弱,可以有效缓解外部需求对盈余的冲击;而更为刚性的成本结构则会放大市场需求波动时企业的盈利和亏损,所以传统管理会计理论将其视为一项重要的风险因素[6]。Banker等从产能不足或引致拥挤成本的视角构建数理模型,证明需求不确定性与成本刚性正相关[7]。与之相反,Holzhacker等利用加利福尼亚州医院数据进行实证研究,证明了需求不确定性与成本弹性正相关[8]。

  在实践上,波士顿咨询公司的研究报告指出,企业应对经济下行的有效方式是将固定成本转换成变动成本,即提高成本弹性。可见现有研究对于需求不确定性与成本结构之间的理论关系并未得出一致结论,同时也与实践经验存在出入[6-11]。现有文献多从微观层面探讨企业成本结构的影响因素,从统计学意义上来说,同属于企业层面的研究变量容易因反向因果关系产生内生性问题,导致模型估计出现偏误,而经济政策不确定性对于企业而言是一个较为严格的外生变量,一定程度上能够避免产生内生性问题。

  在实践层面,处于转轨时期的国家经济政策的变动更加频繁,这是本文从宏观层面探究企业成本行为的现实背景。本文从经济政策不确定性的视角考察企业成本结构调整的行为规律,可能的增量贡献在于:第一,本文从成本管理的角度,为宏观经济政策不确定性的经济后果提供新的经验证据;第二,以外部经济政策不确定性作为解释变量,有效避免已有研究因内生性可能产生的模型估计偏误问题,同时进一步丰富了成本结构的影响因素相关研究;第三,基于中国特殊制度背景,考察了产权性质和行业管制的异质性影响,有利于进一步理解我国经济政策不确定性冲击下企业的成本管理行为。

  1理论分析与研究假设

  1.1经济政策不确定性与成本结构

  需求不确定性和财务风险是影响企业成本结构决策的主要因素[8]。Banker等认为需求不确定性通常意味着异常高需求出现的可能性,并通过构建数理模型和实证检验发现,初始固定产能投入成本较高但投入比例较低的企业,可能因产能不足产生较高的拥挤成本,因此需求不确定性应与成本刚性正相关[7]。

  而传统成本会计理论认为,相比成本弹性较高的企业,成本弹性较低的企业需要更大的销售量才能达到盈亏平衡点。需求不确定性较高时企业的业务量很有可能降低到盈亏平衡点之下,发生亏损的可能性随着固定成本的投入而上升,而弹性的成本结构能够为企业调整产量和定价提供较高的灵活性。

  在此基础上,Holzhacker等利用加利福尼亚州医院数据进行实证研究,发现随着需求不确定性的增加,医院会通过外包、设备租赁、雇佣合同工等方式使固定成本变动化,提高成本结构弹性以规避发生亏损的风险[8]。基于这一思想,本文认为经济政策不确定性会引发预防性储蓄效应,对总体消费产生消极影响。Born和Pfeifer研究发现,面临更高的不确定性,消费者倾向于减少消费、增加工作时长,增加预防性储蓄[12];Challe和Ragot建立一个包含总体冲击、融资约束和无保险的个体性失业风险的一般均衡模型,研究发现预防性储蓄时变波动显著增加了消费需求的波动性[13]。

  当所处需求环境的不确定性较大时,成本结构弹性较低的公司的营业收入会发生较大的波动,更有可能无法产生充足的现金流以满足生产经营活动的需要,例如利息支出、人员工资、运营费用等,从而增加了企业发生亏损的可能性。财务风险对企业经营的直接影响是使企业承担更高的资金和法律成本,间接影响则是产生不可观测的机会成本,例如失去客户、关键供应商以及雇员。

  由于成本弹性较低的企业更容易受到需求冲击,面临较高财务风险的企业管理者更有可能通过提高成本弹性的方式,来抵消外部需求变动的影响[14]。在经济政策频繁变动的宏观背景下,融资约束是企业经营面临的主要财务风险。我国以银行为主导的金融体系,决定了银行信贷是宏观经济政策作用于实体经济的重要渠道。Bordo等基于美国1961年至2014年的银行信贷数据分析得出:高经济政策不确定性可能通过抑制银行信贷增长这一渠道减缓了美国从经济衰退中复苏的进程[15]。何富美等研究发现,中国的经济政策不确定性引发银行“惜贷”情绪,对银行信贷总量产生了显著的抑制作用[16]。

  同时,经济政策不确定性增强了银行对融资企业的违约预期,因为企业在经济政策不确定性增加的环境下,面临着更高的经营风险,可能无法产生充足的资金偿还债务。这意味着,经济政策不确定性加剧了银行和融资企业之间的信息不对称程度,增加了银行信贷业务的代理成本。银行为了规避违约风险,会对融资企业要求更高的风险溢价,同时通过提高贷款成本和实行更为严格的信贷审核标准等方式甄别贷款对象,选择风险评级更低的企业发放贷款。

  因此,经济政策不确定性增加了融资难度和融资成本,致使企业面临更为严重的融资约束问题。基于上述分析,经济政策不确定性加剧了企业面临的需求不确定性和融资约束问题,是一项重要的风险因素。决策者基于不确定性规避和保持财务弹性的需要,倾向于减少约束性资源的投入,提高企业的成本弹性以降低外部冲击的不利影响。由此提出本文的研究假说1。H1:经济政策不确定性与企业成本结构弹性正相关。

  1.2经济政策不确定性、产权性质与成本结构

  在中国特殊的制度背景下,国有企业与非国有企业在行业类别、成长机会、内部治理结构等方面都存在显著差异。虽然我国的市场化改革在理论上对不同产权性质的企业实施普遍的国民待遇,但在事实上仍然存在着所有制歧视,包括信贷歧视、管制歧视以及产权保护歧视等[17]。相比非国有企业,国有企业在信息成本和生产成本上都更具优势。国有企业不仅是营利组织,也是国家经济政策实现的重要途径之一,能够更早获悉政府的经济政策动态。

  因此,国有企业面临的政策信息不对称程度更低,对于政策干预保持着稳定的正面预期。当经济政策不确定性引起市场需求变动时,若采取相对刚性的成本结构,有利于企业在需求增加时避免因生产能力不足导致过高的“拥挤成本”。在生产成本上,国有企业更容易获取大量的生产资源,例如垄断行业特许经营权、项目用地、贷款优惠、税收减免等等;且国有企业具有显著的融资优势,在IPO市场准入审核、贷款融资、再融资审核等方面享受政策倾斜。较高的资源可得性使得国有企业在生产成本上更具优势,当市场需求下行时,国有企业营业利润的下降幅度显著小于非国有企业。

  同时,国有企业的预算约束相对软化,即使陷入财务困境也能获得来自政府的财政支持。经济政策不确定性被视为企业经营的一项重要的外部风险因素,通过外包、设备租赁、雇佣合同工等方式提高成本结构弹性,能够减弱企业盈余与销售收入的协同运动关系,有效缓解外部需求冲击的影响。而国有企业在政策荫庇下具备较高的风险抵御能力,缺乏调整成本结构的主观动机。

  相反,非国有企业则面临着更高的融资约束难度和更激烈的市场竞争程度,承担着更高的财务风险和经营风险,由此可能增强经济政策不确定性与其成本弹性之间的关联性。因此提出本文的研究假说2:H2:相比国有企业,经济政策不确定性与企业成本结构弹性的正相关关系在非国有企业中更显著。

  1.3经济政策不确定性、行业管制与成本结构

  中国特色的外部治理环境决定了企业的行为决策与西方国家存在显著差异,在经济转型时期,政府的政策和行政指令对资源配置有重要影响,而政府的干预程度因行业的异质性有所差别。在天然垄断、存在经济外部性和生产公共产品的经济领域,市场机制可能会出现失灵,为了维持经济平稳运行,政府会对此类行业进行管制。在我国,主要包括自然垄断行业、涉及国家安全的行业、生产重要公共产品和服务的行业、支柱型产业以及高新技术产业等[18]。

  管制行业具有较高的进入壁垒、较低的交易成本和价格垄断优势,更易于实现规模经济,避免过度竞争造成的生产力效率损失,以实现其维持国计民生的重要作用。非管制行业相对可视为充分竞争行业,在经济政策不确定性增加的背景下,较高的市场竞争程度增加了企业面临的融资难度和需求不确定性,强化了经济政策不确定性对其成本结构的影响,企业出于风险规避、利润最大化的经营目标,倾向于采取更为弹性的成本结构。因此提出本文的研究假说3:H3:相比管制行业,经济政策不确定性与企业成本结构弹性的正相关关系在非管制行业中更显著。

  2研究设计

  2.1样本选择与数据来源

  本文以1995年~2019年沪深A股上市公司为初始样本,财务数据来源于CSMAR数据库以及CCER数据库,经济政策不确定性数据来源于斯坦福大学和芝加哥大学联合发布的中国经济政策不确定月度指数。对初始数据进行如下处理:剔除金融、保险、房地行业的公司样本;剔除财务数据不完整的公司样本;剔除资产负债率大于1的观测值;剔除当年销售与管理费用之和大于营业收入的观测值;剔除销售费用、管理费用、营业收入小于0的观测值。同时,为消除极端值的影响,本文对主要使用的连续变量进行了上下1%的winsorize处理,最终得到28566个观测值。

  2.2模型设定和变量定义

  本文主要探究经济政策不确定性对企业成本结构决策的影响,为剔除个体效应的影响,采用企业层面的固定效应模型进行检验。

  3实证结果分析

  3.1描述性统计

  总体而言,样本公司的营业收入和销售管理费用在取样期间呈现增长趋势,并且不同公司的营业收入和销售管理费用的变动情况存在较大差异;同时,销售管理费用的增长幅度大于营业收入,说明公司业绩在取样期间是下降的。

  3.2经济政策不确定性与企业成本结构弹性

  给出了经济政策不确定性对企业成本结构弹性的回归结果。列(1)和列(2)为全样本回归结果,列(1)中仅加入解释变量经济政策不确定性,以及控制年份效应和个体效应,结果显示成本弹性系数β1为0.495,在1%的水平下显著,系数β2为0.010,在1%的水平下显著,初步表明经济政策不确定性与企业成本结构弹性存在显著正相关关系。列(2)加入了相关控制变量,成本弹性系数β1在1%的水平下显著为正,系数β2增加至0.020,在1%的水平下显著。

  以上结果支持了本文的研究假设1,表明随着宏观经济政策不确定性的提高,企业倾向于采取更为弹性的成本结构,来抵消增加的经营风险,这与传统的成本结构观点是一致的。为进一步考察经济政策不确定性对企业成本结构弹性影响的边界条件,本文基于中国特殊的制度背景,考察了不同产权性质和行业管制条件下二者关系的横截面差异。本文根据最终控制人指标将全样本划分为国有和非国有进行分组回归,检验结果如表3中列(3)和列(4)所示。在国有企业组中,系数β2为0.008但不显著;而在非国有企业组中系数β2为0.030,且在1%的水平下显著。

  这一实证结果支持了研究假设2,表明国有企业由于在信息获得和生产成本上更具优势,缺乏提高成本弹性的主观动机;而非国有企业则需要调整成本结构使其变动化,以应对经济政策变动可能产生的市场需求不确定性和财务风险。本文参考已有研究,将样本企业所属行业划分为管制行业和非管制行业进行分组回归[20]。

  结果显示,在管制行业中,系数β2仅为0.022且不显著;而在非管制行业中,系数β2为0.017,且在1%的水平下显著。该结果支持了研究假设3,证明非管制行业较高的市场竞争程度,使其面临着更高的需求不确定性和融资约束问题,强化了经济政策不确定性对其成本结构弹性的正向作用。以上结果表明,经济政策不确定性对于企业成本结构弹性的影响具有选择效应,对于非国有企业和未受到行业管制的企业会产生更为显著的影响。

  3.3经济政策不确定性对企业成本结构弹性影响的渠道检验

  3.3.1需求不确定性

  需求不确定性以公司近五年营业收入的标准差衡量,根据该指标的中位值将全样本划分为高低两组,小于中位数表示公司的需求不确定性较低,DU取值为0,大于中位数表示公司的需求不确定性较高,DU取值为1。

  3.3.2融资约束程度

  为了检验经济政策不确定性是否通过融资约束渠道影响企业成本结构,本文通过构建SA指数衡量企业面临的融资约束程度,其计算公式为:SA=-0.737×Size+0.043×Size2-0.04×Age,其中Size为公司规模,以当年资产总额的自然对数衡量,Age为企业年龄[21]。SA指数大于中位数表示公司受到的融资约束程度较低,FC取值为0,反之则取值为1。由于本文待检验的中介变量为虚拟变量,参考方杰等的研究[22],采用以下程序对融资约束程度和需求不确定性的中介作用进行检验。

  3.4进一步研究:控制成本粘性

  成本粘性是指成本随着业务量增加时上升的幅度大于随业务量减少时下降的幅度[8]。作为成本行为理论的重要组成部分,成本粘性反映了管理者在观察到实际需求后,针对当期业务量上升与下降做出的非对称成本调整行为,属于事后做出的短期资源调整决策。成本结构反映了管理者在市场需求实现之前做出的长期产能调整决策。为了验证企业短期资源调整决策是否会影响本文的研究结论,本文设定以下模型控制成本粘性现象对企业成本结构产生的影响[7]。

  3.5稳健性检验

  3.5.1关于内生性问题的讨论

  宏观层面的经济政策变动会改变企业的外部经营环境,从而影响企业决策,但是反过来个体企业的行为难以影响宏观经济政策的变动,所以经济政策不确定性与企业成本结构决策之间几乎不存在反向因果关系。同时本文在实证分析过程中使用公司层面的固定效应模型,严格控制了个体、年份效应,能够有效避免遗漏变量产生的内生性问题。

  3.5.2模型内生性问题

  考虑公式(3)可能遗漏同时影响经济政策不确定性和成本弹性的重要变量,从而产生内生性问题。本文借鉴Gulen和Ion的思路,将美国经济不确定性和全球经济不确定性作为中国经济政策不确定性的工具变量,进行两阶段最小二乘估计[3]。该做法的合理之处在于,全球经济政策和美国经济政策与中国经济政策之间具有联动性,满足工具变量相关性条件;但是不会直接影响中国企业的成本结构决策,满足工具变量外生性条件。

  列(1)汇报了工具变量两阶段最小二乘估计的结果,F值大于10,表明工具变量的选择满足相关性条件,外生性检验的HansenJ统计值的P值为0.087,不能拒绝两个工具变量都是外生的原假设,满足工具变量外生性条件,系数β2仍然在1%的水平下显著为正。其次,考虑到企业的成本管理行为是动态变化的过程,本文将滞后一期的被解释变量加入回归,并根据Hausman内生性检验的结果,将资产密集度(AI)和企业年龄(Age)视为内生变量,采用滞后4期的经济政策不确定性作为工具变量,使用系统GMM方法进行参数估计。

  列(2)报告了相关估计结果,残差序列相关性检验AR(1)和AR(2)结果表明,残差差分后只存在一阶序列相关,而无二阶序列相关,可以判断原模型的误差项不存在序列相关性。Sargan过度识别检验不拒绝工具变量的选择有效的原假设,因此本文的工具变量选取是有效的。检验结果显示,系数β2显著为正,进一步为本文的主要研究结论提供了证据支持。

  4研究结论与启示

  本文以1995年~2019年沪深A股上市公司为样本,考察了经济政策不确定性对于企业成本结构的影响。结果表明,经济政策不确定性越大,企业越倾向于采取更为弹性的成本结构,需求不确定性和融资约束是其中的主要作用渠道。这一结论与国外学者运用美国制造业数据得出的需求不确定性与企业成本刚性正相关的结论是相反的,但是本文的研究结论基于中国特殊的制度背景,并且从宏观层面衡量需求不确定性,更符合中国企业面临的实际情况。进一步,本文考察了产权性质与行业管制的调节作用,发现上述正相关关系在非国有和未受到行业管制的企业表现更为显著。本文的研究在理论和实践上都具有一定的意义。

  在理论启示方面,本文从企业成本管理的角度,拓展了宏观经济政策与微观企业行为在中国制度背景下的研究思路,同时丰富了国际上兴起的政策不确定性与微观企业行为研究,将研究领域从财务会计拓展到管理会计,有助于我们全面理解企业的行为决策理论。在实践启示方面,首先,政策制定者在政策制定过程中,不仅要考虑政策本身给微观企业决策带来的影响,还应衡量政策变更的频率、发布的时间、变动的方向等给企业经营环境带来的不确定性,这种不确定性会改变企业管理层的市场预期,影响企业的行为,最终通过企业的产出对政策执行效果产生影响;其次,对于企业管理者来说,为了提高企业风险抵御能力,需要综合考察外部经营环境和企业内部特征,根据政策变化和企业客观条件合理地调整成本结构。

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  作者:诸波,熊欢

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